Оригинал: Уильям Бернстайн, оригинал
Перевод: Сергей Спирин, лежит тут

Шутка на $100 миллиардов

Обычно я не комментирую IPO (первичные публичные размещения акций). Как в каждом городе есть некоторые районы, которых разумнее избегать, так и применительно к инвестициям это, безусловно, одна из таких областей. Классическое исследование этого вопроса, опубликованное Джеем Риттером (Jay Ritter) в Journal of Finance в 1991 году, показало, что в среднем после IPO акции подскакивают на 16%, но затем в течении последующих трех лет показывают результаты на 28% хуже рынка.

С точки зрения доходности первого дня, средняя IPO является «недооцененной», задуманной как приз для привилегированных клиентов брокеров. "Успех" IPO, таким образом, определяется как прибыль для этих первоначальных покупателей, которые являются излюбленными примерами для рекламы, так же как и большие выигрыши в казино. То, что эмитенту и более поздним покупателям приходится уже далеко на так сладко, кажется, не учитывается в этой порочной формуле успеха.

Однако, не стоит слишком уж сильно жалеть эмитентов. В прошлом они мастерски поработали, вздувая цены акций пустой болтовней, не только при первичном размещении, как закаленные бойцы, но и при выпуске долговых ценных бумаг, когда рынки были дешевыми. Фактически, если вы когда-либо задумывались, кто же играет против инвесторов среднего взаимного фонда во время резких движений рынка, то ответ, скорее всего, окажется следующим: это финансовые директора корпораций.

Несколько вещей поразили меня в шквале внимания средств массовой информации относительно «провала» IPO Facebook. Первым было открытие, что участники, вместо того, чтобы уже на следующий день после приобретения спихнуть бумаги новым козлам отпущения, сами оставались козлами отпущения как минимум еще неделю.

Но еще более поразительным было неправильное употребление термина "инвестор" применительно к несчастным покупателям Facebook. Всякий раз, когда вы сталкиваетесь с новым финансовым явлением, полезно спросить: "Что сказал бы об этом Бенджамин Грэхем (Benjamin Graham)?" Наиболее подходящим будет его классическое определение "инвестиции" из книги «Анализ ценных бумаг»:

Инвестиционные операции - это такие операции, которые после тщательного анализа обеспечивают сохранность основного капитал и адекватную доходность вложений. Операции, не отвечающие этим требованиям, являются спекулятивными.


В 1930-х годах, когда Бен Грэхем впервые написал эти слова, было легко найти ценные бумаги, отвечающие этим требованиям. В настоящее время это намного сложнее, поэтому, возможно, будет уместно добавить примечание «с разумной вероятностью» к словам «обеспечивают сохранность основного капитала и адекватную доходность вложений». Само собой разумеется, что «инвестирование» требует некоторых вычислений: при трехзначных P/E Facebook должен увеличить свою прибыль на акцию по крайней мере в восемь раз, чтобы оправдать свою цену (учитывая, что расчет прибыли на акцию, вероятно, не включает в себя планируемую будущую эмиссию акций).

Как вы думаете, сколько покупателей Facebook приложили значительные усилия, чтобы оценить будущие доходы Facebook от рекламы? Использовать слово «инвестор», чтобы описать этих людей, сродни тому, чтобы назвать Тони Сопрано (крестный отец мафиозного клана в известном американском сериале – прим. С.С.) католиком. Джо Носера (Joe Nocera) был ближе к истине, высказав свое мнение: «Практически все, кто купил Facebook, рассчитывали разбогатеть по-быстрому. Это не сработало. Очень жаль». (На что я хотел бы добавить: это луч надежды. То, что спекулятивная братия по-прежнему готова переплачивать за акции роста и гламура, показывает, что премия по акциям стоимости все еще жива и здорова).

Однако острые наблюдения Грэхема и Носера, возможно, подводят меня к инвестиционной мудрости еще более общего характера, сформулированной сравнительно неизвестным писателем по имени Фред Швед (Fred Schwed), написавшим в 1940 году свою единственную книгу по инвестициям «Где яхты клиентов?». И действительно, относительно гнева клиентов по поводу их фиаско c Facebook, он не разочаровывает:

Прогоревший клиент, конечно же, предпочитает верить, что его ограбили, а не что он оказался в дураках по советам дураков.

«Дурак»? Скорее всего. «Инвестор»? Конечно же, нет.